Un billion de dollars quitte les géants de l’intelligence artificielle, une chaîne de hamburgers en perdition s’envole grâce à un mouvement de soutien sur Reddit, et le marché se souvient discrètement de la différence entre la masse et l’hélium.
Les gros titres ont parlé d’un « krach ». Ce n’était pas tout à fait un krach, et cette nuance est ce qu’il y a eu de plus utile de toute la semaine. Un krach, c’est quand tout s’effondre d’un seul coup, quand les canots de sauvetage coulent en même temps que le paquebot et que tous les chiffres affichés à l’écran sont dans le rouge. Ce n’est pas ce à quoi la semaine dernière a ressemblé. Les géants ont chuté brutalement, les plus grands d’entre eux les plus durement, et pourtant, le Dow Jones a clôturé la semaine en légère hausse, les entreprises de taille moyenne ont légèrement progressé et les petites entreprises ont enregistré une hausse de plus de trois pour cent. L’indice de la peur, le VIX, qui bondit vers la barre des quarante lorsque les investisseurs sont véritablement effrayés, a reculé à dix-huit et demi, ce qui correspond à peu près à son niveau habituel lors d’un mardi calme. Quelque chose est tombé du ciel la semaine dernière, mais ce n’était pas le ciel lui-même.
C’est le sommet qui s’est effondré. En l’espace de quelques séances, le secteur des semi-conducteurs a perdu à lui seul plus de 1 300 milliards de dollars de valeur. Micron a chuté de 13 % en une seule journée, alors qu’il avait presque triplé plus tôt dans l’année. En Asie, les pertes ont été encore plus marquées : le marché sud-coréen a chuté de 10 % et a déclenché son « circuit breaker », le mécanisme de suspension automatique qui interrompt les négociations lorsqu’un indice baisse trop fortement et trop rapidement. Le Nasdaq, qui regroupe les géants technologiques, a perdu plus de 4 % sur la semaine et se situe désormais bien en deçà du sommet qu’il avait atteint le 2 juin. Le S&P 500, entraîné à la baisse par cette même poignée de géants, a reculé d’environ 2 %. Et dans l’ombre, presque inaperçues, les entreprises plus modestes et moins médiatisées qui constituent le reste de l’économie affichaient discrètement des résultats positifs.
La gravité, utilisée à bon escient
Nos lecteurs assidus connaissent bien le thème récurrent de cette chronique. Sur la « Planète Finance », la force de gravité, c’est l’argent. Les bénéfices ramènent le cours vers un ancrage solide ; le taux d’actualisation détermine l’intensité du champ. Lorsque l’argent est bon marché et que le champ est faible, les valorisations s’affranchissent des éléments censés les justifier, et ce sont les objets les plus légers, les plus spéculatifs, qui s’envolent le plus loin. Depuis deux ans, les géants de l’intelligence artificielle sont les objets les plus légers de tous, portés moins par ce qu’ils gagnent aujourd’hui que par une perspective de ce qu’ils gagneront dans une décennie. Plus un titre s’est éloigné de ses bénéfices, plus il a de marge de chute lorsque le champ de gravité se réactive.
Et le marché est en train de changer de cap, pour la raison que j’ai évoquée il y a deux semaines. La Réserve fédérale, sous la direction de Kevin Warsh, a cessé de promettre un assouplissement monétaire et a commencé, très discrètement, à anticiper le contraire. La semaine dernière, deux des plus grandes banques de Wall Street, Bank of America et la Deutsche Bank, ont revu leurs prévisions à la hausse, tablant désormais sur trois hausses de taux avant la fin de l’année, en septembre, octobre et décembre. C’en est fini de la politique monétaire accommodante sur laquelle ces géants flottaient. La gravité est donc revenue, mais elle n’est pas revenue sans discernement. Elle s’est tendue et a attiré vers le bas précisément les objets qui s’étaient le plus éloignés, tout en épargnant ceux qui n’avaient jamais quitté le sol. Ce n’était pas le ciel qui tombait. C’était le marché qui se souvenait de la différence entre la masse et l’hélium.
Qu’est-ce qui a réellement déclenché tout cela, pour parler franchement ?
Le discours officiel de la semaine dernière porte sur la rotation, une consolidation saine et un élargissement du marché. C’est là un ton rassurant auquel cette chronique se méfie par principe ; permettez-moi donc de citer les véritables causes, qui sont moins dignes. La première est le refus d’un fabricant de puces de flatter tout le monde. Broadcom, au début du mois, a annoncé une croissance spectaculaire, puis a refusé de revoir à la hausse ses prévisions pour l’année ; or, sur un marché où les cours reflètent l’attente de miracles, un refus de promettre davantage est considéré comme un aveu. La seconde a été un chiffre de l’emploi trop favorable, le genre de marché du travail solide qui rend impossible une baisse des taux et laisse entrevoir une hausse. La vigueur, sur un marché fondé sur l’attente d’une monnaie bon marché, est perçue comme une menace.
La troisième cause est celle que cette chronique avait déjà soulignée lorsqu’elle a présenté Planet Finance pour la première fois. SpaceX est entrée en bourse il y a quelques semaines dans le cadre de la plus importante introduction en bourse de l’histoire, levant quelque 85 milliards de dollars, et la semaine dernière, elle est revenue pour lever environ 20 milliards supplémentaires sous forme d’obligations. Une seule entreprise aspire désormais des dizaines de milliards de dollars de liquidités investissables pour nourrir ses ambitions, et l’argent dépensé pour acheter cette nouvelle fusée est de l’argent soustrait à d’autres projets. Ses propres actions sont brièvement passées sous leur cours d’introduction lors d’une vague de ventes qui a fait perdre six cents milliards de dollars à l’ensemble du secteur, avant de se redresser. L’objet le plus imposant jamais lancé s’avère avoir un sillage, et la semaine dernière, le reste du marché en a été secoué.
La quatrième cause s’apparente presque à une parabole. Alphabet, la société mère de Google, a perdu quelque 270 milliards de dollars de capitalisation boursière en l’espace de quelques jours, et le déclencheur immédiat a été le départ de deux de ses chercheurs vers d’autres employeurs. Un lauréat du prix Nobel est parti rejoindre un concurrent spécialisé dans l’intelligence artificielle, et le co-responsable de son modèle phare est parti chez un autre concurrent. Réfléchissez-y un instant. Une entreprise peut perdre un quart de billion de dollars, soit plus que la valeur totale de la plupart des sociétés cotées en bourse dans le monde, simplement parce que deux personnes ont quitté ses locaux. C’est ce que signifie le fait qu’une valorisation repose sur une histoire plutôt que sur une machine à imprimer de l’argent. Les histoires ont des jambes, et la semaine dernière, deux d’entre elles se sont servies de ces jambes pour traverser la rue.
Pendant ce temps, à l’autre bout du casino
Voici maintenant la partie qui devrait faire rire une personne sérieuse, avant de l’inquiéter. La même semaine où un billion de dollars d’actifs parmi les plus sophistiqués de la planète se sont évaporés en raison des craintes concernant l’avenir de l’intelligence artificielle, l’une des actions les plus performantes aux États-Unis était celle d’une chaîne de hamburgers en difficulté. Wendy’s, dont le cours avait chuté d’environ un quart et dont les spéculateurs avaient vendu à découvert près de trente-deux pour cent des actions disponibles, a annoncé la nomination d’un nouveau directeur financier, a attiré une foule de petits investisseurs issus d’un forum Internet clamant qu’il fallait sauver Wendy’s, et a vu son cours bondir de pas moins de vingt-deux pour cent en une matinée. Non pas parce que l’on avait vendu davantage de hamburgers. Mais parce que les actions faisaient l’objet d’une forte vente à découvert, comme l’avait remarqué la foule, et qu’une foule qui repère une position courte très importante peut provoquer un « squeeze ».
Placez les deux images côte à côte, car ensemble, elles décrivent toute l’étrange planète. Au sommet du marché, des machines font chuter les plus grandes entreprises de l’histoire sur la base d’un communiqué de banque centrale. À la base, une foule fait remonter une chaîne de hamburgers en difficulté grâce à un mème. Ces mécanismes semblent opposés, mais sont en réalité identiques : dans aucun des deux cas, le cours n’est déterminé par les bénéfices générés par l’entreprise. D’un côté, on vend le géant parce qu’une rumeur a ébranlé la confiance ; de l’autre, on achète le petit poisson parce qu’un forum de discussion a trouvé une cible. Les bénéfices, qui sont censés ancrer une action dans la réalité, ne jouent qu’un rôle secondaire dans les deux cas. La seule question honnête à se poser au sujet de la remontée de Wendy’s est celle posée dans le rapport initial : combien de temps faudra-t-il avant que l’entreprise, bénéficiaire d’une flambée du cours de son action qu’elle n’a en rien méritée, ne vende discrètement des actions à la foule et n’utilise ses propres adeptes comme une tirelire ? Elle ne serait pas la première à le faire.
Ce qui est révélateur, c’est ce qui ne s’est pas produit
Le chiffre le plus révélateur de la semaine est celui qui est resté stable. En cas de véritable crise, l’indice de la peur s’envole, les marchés du crédit se figent et tous les actifs corrélés s’effondrent simultanément. Rien de tout cela ne s’est produit. Le VIX a à peine bougé, les petites capitalisations ont progressé, le Dow Jones a gagné du terrain et les obligations d’État n’ont pas laissé entrevoir de panique, le rendement à dix ans se situant autour de 4,4 % et celui à trente ans près de 4,9 %. C’est là la marque d’un tri, et non d’un blocage. Le marché n’a pas perdu son sang-froid. Il a changé d’avis concernant une catégorie d’actifs, la plus chère et la plus médiatisée, et a globalement laissé les autres de côté. C’est plus sain qu’un krach, et c’est également plus honnête, car cela signifie que les ventes étaient ciblées et non aveugles.
Que regarder, et comment
La conclusion dangereuse à tirer est celle qui rassure : comme la semaine dernière n’a pas été marquée par un krach, le pire serait derrière nous. Une analyse plus lucide montre que la gravité n’a jusqu’à présent touché que les cas les plus flagrants, les titres dont les cours s’étaient le plus envolés, et que si la Réserve fédérale procède ne serait-ce qu’à la moitié des hausses de taux auxquelles les banques s’attendent actuellement, cette même force continuera à descendre l’échelle vers les titres simplement surévalués. Observez si la rotation vers les petites entreprises relève d’une conviction ou s’il s’agit simplement d’argent qui n’a pas trouvé de meilleur refuge. Observez si le secteur de l’intelligence artificielle se stabilise ou si ces 1 300 milliards de dollars constituaient un apport plutôt qu’une facture. Et observez Wendy’s, non pas parce qu’une chaîne de hamburgers a de l’importance, mais parce que l’envie de transformer une action malmenée en billet de loterie vous indique à quel point il y a encore d’argent disponible et agité qui cherche, au plus bas du marché, à vivre des sensations fortes.
Les deux casinos sont toujours ouverts. Les algorithmes continuent de dicter leur loi au sommet, tandis que la foule continue d’écrire la sienne à la base ; entre les deux se trouvent les flux de trésorerie, qui tiennent patiemment le compte, ignorés par presque tout le monde jusqu’à la semaine où ce n’est plus le cas. La semaine dernière, ils ont enfin été entendus au plus haut niveau du marché, et un billion de dollars leur a prêté attention. La question de savoir s’ils seront un jour entendus à la base, là où une chaîne de hamburgers en difficulté se négocie comme un billet gagnant, est celle qui définira le reste de cette étrange année.
Eric Lefebvre
Voir aussi : La semaine où l’Oracle s’est tu
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