Jede Woche bringt ein neues faszinierendes Thema mit sich, so auch das stille Risiko, das niemand bewertet.
Die Viralität von TikTok. Generative KI. Autonome Agenten. Satelliten, die globale Konnektivität versprechen. Software, die zu denken scheint.
Kapitalflüsse folgen der Aufmerksamkeit. Bewertungen folgen der Erzählung.
Was weit weniger Beachtung findet, sind die Maschinen, die diese Geschichten möglich machen.
Moderne Volkswirtschaften basieren nicht auf dem, was sichtbar ist, sondern auf Schichten von Infrastruktur, die kontinuierlich funktionieren müssen und nicht einfach so ausfallen dürfen.
Die meisten Menschen interagieren mit der obersten Schicht.
Investoren sollten sich um die unteren Schichten sorgen.
Die Leitungen unter dem Ozean
Mehr als 95 Prozent des interkontinentalen Datenverkehrs werden über Unterwasser-Glasfaserkabel und nicht über Satelliten übertragen.
Ein einziges modernes transozeanisches Kabelsystem kostet mehrere Milliarden Dollar und kann Hunderte von Terabit pro Sekunde übertragen, genug Kapazität für Millionen von gleichzeitigen HD-Streams. Wenn Europa abends Netflix schaut, werden die Daten über Glasfaserkabel übertragen, die Tausende von Metern unter dem Atlantik verlegt sind.
Die Unternehmen hinter diesem Backbone (fundamentale Infrastruktur jedes grösseren Computernetzwerks) sind eher «versteckte Juwelen» der Industrie als bekannte Namen der Unterhaltungselektronik.
Die italienische Prysmian Group mit einem Wert von rund 20 bis 25 Milliarden Euro dominiert die weltweite Kabelherstellung. Die Alcatel Submarine Networks-Sparte von Nokia entwirft und installiert weltweit grosse Systeme. Die NEC Corporation erzielt mit Kommunikationsinfrastruktur einen Jahresumsatz von mehr als 30 Milliarden Dollar. SubCom beliefert sowohl kommerzielle als auch Verteidigungsnetzwerke, während Orange Marine spezialisierte Reparaturflotten betreibt.
Kabelbrüche kommen ständig vor. Anker, Erdbeben und Fischerei beschädigen jedes Jahr die Leitungen. Spezielle Schiffe lokalisieren Fehler kilometerweit unter der Oberfläche, bergen Abschnitte, spleissen sie und verlegen sie neu.
Bandbreite verhält sich wie Sauerstoff. Sie wird nur dann emotional bewertet, wenn sie verschwindet.
Die Software hinter der Software
Die digitale Wirtschaft belohnt Schnittstellen.
Die eigentliche Hebelwirkung liegt in Betriebssystemen, Datenbanken, Protokollen und Legacy-Infrastrukturen, die für die Nutzer unsichtbar sind.
Die Unternehmenssoftware, mit der Banken, Versicherungen und Regierungen arbeiten, ist oft Jahrzehnte alt. Sie wird von spezialisierten Teams gewartet, deren Fachwissen rar und für die Kapitalmärkte weitgehend unsichtbar ist.
IBM, dessen Wert weit über 150 Milliarden US-Dollar liegt, erzielt immer noch jährlich mehrere zehn Milliarden US-Dollar mit Mainframes und Infrastrukturdiensten, die weltweit kritische Transaktionen verarbeiten. Diese Systeme bewegen jeden Tag weitaus mehr wirtschaftlichen Wert als die meisten gefeierten digitalen Plattformen jemals erreichen werden.
Die Märkte weisen Unternehmen, die Aufmerksamkeit auf sich ziehen, regelmässig hohe Bewertungsmultiplikatoren zu, während sie Infrastrukturanbieter als reife Industrieunternehmen bewerten.
Wenn eine soziale Plattform ausfällt, wandern die Nutzer ab.
Wenn Zahlungssysteme oder zentrale Verarbeitungssysteme ausfallen, kommt die Wirtschaftstätigkeit zum Erliegen.
Die physikalischen Grenzen der künstlichen Intelligenz
Künstliche Intelligenz absorbiert ausserordentlich hohe Kapitalmengen, doch ihre Expansion wird nicht durch die Genialität der Software, sondern durch physikalische Inputs begrenzt.
Fortschrittliche Chips sind auf die Extrem-Ultraviolett-Lithografie-Maschinen von ASML angewiesen, die jeweils über 150 Millionen Euro kosten. Die Taiwan Semiconductor Manufacturing Company betreibt Fertigungsanlagen, die jeweils mehr als 20 Milliarden Dollar kosten können. Die High-End-Beschleuniger von Nvidia werden für mehrere Zehntausend Dollar pro Stück verkauft. Hyperscale-Rechenzentren erfordern mittlerweile regelmässig Investitionen in Höhe von mehreren zehn Milliarden Dollar.
Das Training grosser Modelle verbraucht Strom in der Grössenordnung kleiner Städte und erfordert ausgeklügelte Kühlsysteme, die oft in der Nähe großer Energiequellen gebaut werden.
KI mag digital erscheinen, aber ihre Wirtschaftlichkeit ähnelt der Schwerindustrie.
Energie: Die Grundlage, die die Märkte unterschätzen
Energie ist die ultimative Einschränkung.
Ohne zuverlässige Stromversorgung wird die digitale Infrastruktur unbrauchbar.
Die Schweiz nimmt im europäischen Vergleich eine relativ starke Position ein. Wasserkraftwerke liefern einen grossen Teil der Energie, ergänzt durch Kernkraftwerke, die eine stabile Grundlastversorgung liefern, die weitgehend unabhängig vom Wetter ist.
Grosse Wasserkraftprojekte kosten in der Regel mehrere Milliarden Euro und können mehr als ein Jahrhundert lang betrieben werden. Moderne Kernkraftwerke erfordern in der Regel Investitionen zwischen 6 und 12 Milliarden Dollar und produzieren jahrzehntelang kontinuierlich Strom.
Diese Anlagen generieren vorhersehbare Cashflows, erreichen jedoch selten die Bewertungen schnell wachsender Technologieunternehmen.
Stromnetze selbst gehören zu den komplexesten Maschinen, die je gebaut wurden. Angebot und Nachfrage müssen in ganzen Regionen sofort ausgeglichen werden. Frequenzabweichungen, die in Bruchteilen eines Hertz gemessen werden, können Kettenreaktionen auslösen.
Spanien und Portugal erlebten diese Anfälligkeit im Jahr 2024, als schwere Störungen im Zusammenhang mit extremer erneuerbarer Energieerzeugung und Netzengpässen zu weitreichenden Ausfällen führten. Schutzabschaltungen verhinderten einen vollständigen Systemzusammenbruch, beeinträchtigten jedoch dennoch Millionen von Menschen.
Wirtschaftliche Schätzungen gehen von Verlusten in Höhe von mehreren Milliarden Euro aufgrund von Produktionsstillständen, Transportunterbrechungen und kommerziellen Ausfallzeiten aus. Selbst kurze Ausfälle verursachen in modernen dienstleistungsorientierten Volkswirtschaften überproportional hohe Kosten.
Dieser Vorfall hat eine unangenehme Realität deutlich gemacht: Die Erzeugung von Strom reicht nicht aus. Entscheidend ist die Steuerung.
Für Investoren bedeutet der Übergang zu sauberer Energie massive Investitionen nicht nur in die Erzeugung, sondern auch in die Speicherung, die Verstärkung des Stromnetzes und die Reservekapazitäten.
Der Weltraum und die neue strategische Ebene
Über der terrestrischen Infrastruktur befindet sich eine zusätzliche Ebene, die von den Märkten selten angemessen bewertet wird: orbitale Vermögenswerte.
Globale Navigationssatelliten bilden die Grundlage für die Luftfahrt, die Schifffahrt, die Zeitmessung in der Telekommunikation und die Finanzmärkte. Viele Handelssysteme sind auf GPS-Signale angewiesen, um Transaktionen mit äusserster Präzision zu zeitstempeln.
Die Satellitenwirtschaft hat einen Wert von Hunderten von Milliarden Dollar, doch ihre systemische Bedeutung übersteigt bei weitem ihre Marktbewertung.
Verteidigungsplaner betrachten den Weltraum zunehmend als umkämpftes Gebiet. Die Vereinigten Staaten verfolgen eine Raketenabwehrarchitektur der nächsten Generation, die manchmal als modernes «Star Wars»-Konzept oder «Golden Dome» bezeichnet wird und Netzwerke aus Sensoren, Abfangjägern und Satelliten umfasst.
Grosse Auftragnehmer konkurrieren um Anteile an diesen Ausgaben.
Lockheed Martin mit einem Wert von rund 120 Milliarden Dollar und Northrop Grumman mit einem Wert von über 70 Milliarden Dollar dominieren den Markt für Abfangsysteme. RTX liefert Radar- und Ortungstechnologie. Boeing beteiligt sich an bodengestützten Verteidigungsprogrammen. SpaceX stellt Startkapazitäten und schnell einsetzbare Satelliteninfrastruktur bereit. Palantir mit einem Wert von über 50 Milliarden Dollar konzentriert sich auf Datenintegration und Zielanalysen. Europäische Konzerne wie Airbus Defence and Space und Thales liefern Sensoren und Kommunikationssysteme.
Einzelne Militärsatelliten kosten oft mehrere hundert Millionen Dollar. Hochentwickelte Plattformen kosten jeweils über 1 Milliarde Dollar. Vollständige Konstellationen verursachen Ausgaben, die mit nationalen Infrastrukturprogrammen vergleichbar sind.
Diese Systeme sind für Szenarien konzipiert, über die die meisten Bürger lieber nicht nachdenken möchten.
Gleichzeitig sind zivile Volkswirtschaften für Navigation, Kommunikation und Zeitmessung auf dieselbe Orbitalumgebung angewiesen.
Das Bewertungs-Paradoxon
Kapitalmärkte sind hervorragend darin, Wachstumsgeschichten zu bewerten.
Sie sind weniger geschickt darin, systemische Notwendigkeiten zu bewerten.
Unternehmen an der Spitze der technologischen Entwicklung ziehen die Aufmerksamkeit auf sich und erzielen hohe Multiplikatoren. Infrastrukturanbieter am unteren Ende generieren stabile Cashflows, wecken jedoch selten spekulative Begeisterung.
Die Abhängigkeit ist jedoch nur in eine Richtung gegeben.
Anwendungen benötigen Infrastruktur. Infrastruktur benötigt keine Anwendungen.
Für Schweizer Anleger ist diese Unterscheidung besonders relevant. Die heimische Wirtschaft profitiert von robusten Energieanlagen, stabilen Institutionen und dem Engagement in globalen Industriechampions. Sie ist weniger abhängig von volatilen, aufmerksamkeitsgesteuerten Sektoren als viele andere Länder.
Stabilität wird möglicherweise gerade deshalb unterschätzt, weil sie narrativ wenig attraktiv ist.
Wenn Kontinuität versagt
Das moderne Leben erscheint reibungslos, weil ständig aussergewöhnliche Anstrengungen unternommen werden, um Störungen zu verhindern.
Unterwasserkabel transportieren Daten lautlos. Kraftwerke regulieren kontinuierlich ihre Leistung. Ingenieure warten alte Systeme, die nicht einfach ersetzt werden können. Satelliten umkreisen die Erde in präzisen Bahnen, um globale Aktivitäten zu synchronisieren.
Keines dieser Systeme ist auf Spektakuläres ausgelegt.
Sie sind so konzipiert, dass nichts Dramatisches passiert.
Aber sie sind nicht unverwundbar.
Ein schwerwiegender Netzausfall, eine grössere Kabelstörung oder der Ausfall kritischer Satelliteninfrastruktur würden sich mit erstaunlicher Geschwindigkeit auf die Weltwirtschaft auswirken. Die Finanzmärkte würden sehr schnell feststellen, dass Liquidität, Konnektivität und sogar die Zeitsynchronisation von physischen Systemen abhängen.
In einem Zeitalter, das von Innovation besessen ist, sind die wahren strategischen Vermögenswerte diejenigen, die Kontinuität gewährleisten.
Sie sind teuer, langsam aufzubauen und leicht zu übersehen.
Bis sie nicht mehr funktionieren.
Und wenn dies geschieht, werden Bewertungen zweitrangig gegenüber etwas viel Grundlegenderem: der Frage, ob das System selbst überhaupt noch funktioniert.
Eric Lefebvre
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