Auf dem Planet Finanzen übernimmt Bargeld die Rolle der Schwerkraft. Wenn das Feld stark ist, bleiben Bewertungen geerdet. Wenn es schwächer wird, driften sie ab in eine schwindelerregende Leichtigkeit, die sich wie Fliegen anfühlt, aber Fallen bedeutet.
Diese Woche lieferte der Markt gleich mehrere Belege dafür: der grösste Börsengang der Geschichte, die reichsten Unternehmen der Welt, die Kapital einsammeln, ein KI-Unternehmen, das vor seinem eigenen Produkt warnt und trotzdem an die Börse strebt. Ein Blick auf eine Woche, in der fast alles nach oben zeigte und die Schwerkraft kurz, aber deutlich zurückkehrte.
Es gibt einen Planeten, der auf keiner Karte des Sonnensystems verzeichnet ist, obwohl er mehr Einwohner hat als die meisten Länder und ein ganz eigenes Wettersystem besitzt. Auf dem Planet der Finanzen ist Bargeld die Kraft, die die Rolle der Schwerkraft übernimmt. Gewinne ziehen einen Kurs auf etwas Solides hinab, der Diskontsatz bestimmt die Stärke des Feldes, und eine Dividende ist ein Körper mit Masse. Wenn das Feld stark ist, kreisen die Bewertungen nah an den Dingen, die sie rechtfertigen sollen. Wenn es schwächer wird, driften sie ab.
Diese Woche schwächte sich das Feld fast bis auf null ab, und für ein paar Tage genoss der Planet das Gefühl, das jeder Astronaut beschreibt, wenn er zum ersten Mal die Umlaufbahn erreicht: die schwindelerregende Leichtigkeit, nichts unter den Füssen zu haben. Das Problem mit der Schwerelosigkeit ist, dass es kein Fliegen ist. Es ist Fallen, so taktvoll inszeniert, dass es niemand bemerkt, bis der Boden wieder da ist.
Das grösste Objekt, das je gestartet wurde
Das Symbol der Woche ist passenderweise ein Raketenunternehmen. SpaceX soll am 12. Juni mit einem Wert von rund 1,75 Billionen Dollar an der Nasdaq notiert werden und dabei etwa 75 Milliarden Dollar einnehmen, was es mit einem Vorsprung, der fast schon unhöflich ist, zum grössten Börsengang der Geschichte macht. Der bisherige Rekord, Saudi Aramco mit 29,4 Milliarden im Jahr 2019, wird nicht so sehr gebrochen als vielmehr um Längen übertroffen. Die Zahl ist real und der Superlativ verdient, und doch sagt sie weniger aus, als es den Anschein hat. Ein in Dollar denominierter Rekord ist zum Teil eine Aussage über den Dollar, und der Dollar wurde im vergangenen Jahrhundert mit einiger Begeisterung gedruckt.
Gemessen an dem bereits vorhandenen Geld oder an der Wirtschaftsleistung des Landes, das die Messung vornimmt, ist der grösste Börsengang der Geschichte kein neues Ereignis. 1987 brachte die Privatisierung von Nippon Telegraph and Telephone umgerechnet 36,8 Milliarden Dollar ein und machte NTT für kurze Zeit zum wertvollsten börsennotierten Unternehmen der Welt. Die Aktien wurden per Losverfahren zugeteilt und um ein Vielfaches überzeichnet, weil eine Nation beschlossen hatte, dass die Zukunft bereits da war und stückweise gekauft werden konnte. Es war der grösste Börsengang seiner Zeit, und innerhalb von zwei Jahren hatte die Blase, zu deren Aufblähung er beigetragen hatte, ihren Höhepunkt erreicht und begann ihren langen Abstieg. Der Rekord war eine Tatsache über Geld, nicht über das Unternehmen. Das ist meist so.
Die reichsten Unternehmen, die den Hut herumreichen
Unter der Rakete verbirgt sich ein seltsames Schauspiel. Die Unternehmen, die mehr Cash generieren als jedes andere in der Geschichte der Menschheit, haben den Frühling damit verbracht, Fremde um mehr zu bitten. Alphabet, das jährlich rund 174 Milliarden Dollar an operativem Cash generiert, hat gerade etwa 85 Milliarden an Eigenkapital und eine vergleichbare Summe an Fremdkapital aufgenommen, um ein Investitionsprogramm von 180 bis 190 Milliarden in diesem Jahr zu finanzieren, mit dem Versprechen, dass es im nächsten Jahr noch grösser ausfallen wird. Meta soll Berichten zufolge einen ähnlichen Aktienverkauf vorbereiten. Bei den vier grössten Bauunternehmen werden die Investitionsausgaben voraussichtlich etwa 94 Prozent des operativen Cashflows verschlingen, gegenüber weniger als der Hälfte vor nur zwei Jahren.
Das ist die stille Umkehrung, die in den Schlagzeilen übersehen wird. Ein Unternehmen, das sowohl Eigenkapital als auch Fremdkapital aufnehmen muss, um seine eigenen Investitionen zu finanzieren, gibt nicht zu, dass es arm ist. Es räumt ein, dass das, was es verdient – so enorm es auch sein mag – nicht mehr die entscheidende Grenze für das darstellt, was es ausgeben will. Geld ist an der Quelle schwerelos geworden. Es muss nicht mehr verdient werden, bevor es gebunden wird, sondern nur noch beschafft.
Die offizielle Sprache dafür lautet: beispiellose Nachfrage, vertraglich gesicherter Auftragsbestand, Investitionen aus einer Position der Stärke heraus. Das Verhalten sagt etwas Deutlicheres aus. Ein Unternehmen, das wirklich von seiner eigenen Geldmaschine überzeugt ist, hört nicht auf, seine Aktien zu kaufen, und fängt nicht an, sie zu verkaufen und genau das hat Alphabet nun nach zwei Jahrzehnten getan. Die Worte und die Cashflows weisen in entgegengesetzte Richtungen, und auf dem Planeten der Finanzen sind es am Ende immer die Cashflows, denen man glaubt.
Ein Tag, an dem das Feld wieder ansprang
Für eine Sitzung kehrte die Schwerkraft zurück. Am Freitag fiel der Nasdaq um 4,18 Prozent und der S&P 500 verlor 2,64 Prozent. Es war der schlechteste Tag seit dem Frühjahr des letzten Jahres. Der unmittelbare Auslöser war fast schon komisch. Berichten zufolge wurden in der amerikanischen Wirtschaft im Mai 172.000 neue Arbeitsplätze geschaffen, gegenüber erwarteten 80.000; eine Zahl, die mehrere Ökonomen teilweise auf Einstellungen für eine Fussball-Weltmeisterschaft zurückführten, die nächste Woche beginnt. Mit anderen Worten: Ein Sportturnier trug dazu bei, die finanziellen Bedingungen zu verschärfen, denn ein angespannter Arbeitsmarkt macht es einem neuen und unerprobten Zentralbankpräsidenten schwerer, bei seiner ersten Sitzung – die nun nur noch wenige Tage entfernt ist – die Zinsen zu senken. Stärke wurde als Gefahr gedeutet, was das sicherste Zeichen dafür ist, dass die Preise auf der Erwartung von immer billigerem Geld basierten.
Die Chips führten den Rückgang an, und hier ist die Ironie am grössten. Broadcom hatte gerade einen Umsatzanstieg von 143 Prozent bei Chips für künstliche Intelligenz, einen Gesamtumsatzanstieg von 48 Prozent auf einen Rekordwert und eine erneut höhere Prognose für das laufende Quartal gemeldet. Die Belohnung dafür war ein Kursrückgang von etwa 13 Prozent, da der Vorstandsvorsitzende es ablehnte, sein Gesamtjahresziel anzuheben, und einräumte, dass die grössten Kunden bei mehr als einem Lieferanten einkaufen würden und dass die sich am schnellsten verkaufenden Produkte die geringsten Margen hätten. Ein Unternehmen wurde für ein Wachstum von 143 Prozent bestraft, weil der Markt bereits mehr erwartet hatte. Wenn eine Verdopplung als Enttäuschung gewertet wird, ist die Erwartungshaltung verflogen, und wer die Erwartungshaltung hinter sich gelassen hat, kann nur noch in eine Richtung gehen.
Das Geständnis und der Prospekt
Das eleganteste Artefakt der Woche stammte eher aus einem Labor als von einem Börsenparkett. Anthropic, eines der führenden Unternehmen im Bereich der künstlichen Intelligenz, veröffentlichte eine Mitteilung, in der es warnte, dass seine Systeme sich dem Punkt nähern, an dem sie sich mit wenig menschlicher Hilfe selbst verbessern könnten, und vorschlug, dass die Welt sich die Option offenhalten sollte, die Entwicklung der leistungsstärksten Modelle zu verlangsamen oder zu pausieren. Es ist ein ernstes Argument, vorgebracht von ernsthaften Menschen. Es kam zudem in derselben Woche, in der das Unternehmen vertraulich einen Antrag auf Börsengang mit einer Bewertung von fast einer Billion Dollar stellte. Eine Warnung vor der Gefahr des Produkts, ausgesprochen vom Verkäufer am Vorabend des Verkaufs. Skeptiker lesen darin das Ausheben eines Grabens, den Kauf einer Betriebsgenehmigung, während das Rennen selbst mit voller Geschwindigkeit weitergeht. Was auch immer es ist, es gehört zur selben Familie wie die Rakete und die Kapitalbeschaffung: eine Geschichte über die Zukunft, eingesetzt, um Kapital in der Gegenwart zu bewegen.
Wer noch in der Luft ist
Stellt man die Woche nebeneinander, zeichnet sich ein einziges Muster ab. Jeder Protagonist ist ein Verkäufer. Alphabet verkauft Aktien, Meta bereitet sich darauf vor, SpaceX verkauft den grössten Teil von sich selbst, der je angeboten wurde, Anthropic reicht einen Antrag ein, um das zu verkaufen, was noch privat ist. Sie alle treten in einen Markt ein, dessen Bargeld aufgebraucht wurde, um genau die Börsengänge zu finanzieren, die sie eilig zum Abschluss bringen wollen, weshalb, als einer von ihnen strauchelte, sie alle gemeinsam fielen. Das ist kein Zufall der Stimmung. So sieht Schwerelosigkeit von innen aus: eine grosse Anzahl von Körpern, die in dieselbe Richtung schweben, jeder davon überzeugt, dass er aufsteigt.
Die Geschichte ist nicht subtil. Der grösste Börsengang fühlt sich immer wie eine Ankunft an und erweist sich im Rückblick meist als Abreise. NTT war die Zukunft von 1989, die South Sea Company war die Zukunft von 1720, und beide werden heute vor allem als Warnungen studiert. Nichts davon schmälert die gegenwärtige Begeisterung, die noch Jahre andauern und durch tatsächlich erzielte Einnahmen bestätigt werden könnte. Der Punkt ist enger gefasst und älter. Auf dem Planeten der Finanzen lautet die Frage nie, ob die Schwerkraft zurückkehrt. Es geht nur darum, wer noch in der Luft ist, wenn sie zurückkehrt, und wie weit sich der Boden unter ihnen still und leise verschoben hat, während sie die Aussicht bewunderten.
Eric Lefebvre
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