Fulvio Maccarone verfügt über mehr als 12 Jahre Erfahrung in Finanzinstituten und Family Offices sowie als Vorstandsmitglied und Restrukturierungsspezialist. Seine zentrale Überzeugung: Das eigentliche Problem hinter fehlgeschlagenen Investitionen ist fast nie finanzieller Natur. Es ist ein Problem der Unternehmensführung. Heute erforscht er kognitive Verzerrungen bei der Entscheidungsfindung in Vorständen und berät an der Schnittstelle
Fulvio Maccarone hat eine ungewöhnliche Karriere aufgebaut, nicht weil er die Finanzmärkte besser versteht als die meisten anderen, sondern weil er früh erkannt hat, wo die eigentlichen Probleme liegen. Nach Stationen bei institutionellen Investoren und in Family Offices arbeitet er heute als Berater für Private-Market-Investoren und als unabhängiger nicht-geschäftsführender Verwaltungsratsmitglied. Außerdem unterrichtet er Schweizer Führungskräfte in Governance. In diesem Gespräch erklärt er, warum intelligente, erfahrene Menschen immer wieder dieselben vermeidbaren Fehler machen und was man tatsächlich dagegen tun kann.
Herr Maccarone, Sie sagen, dass die meisten Investitionsprobleme in Wirklichkeit versteckte Governance-Probleme sind. Gab es einen bestimmten Moment in Ihrer Karriere, in dem Ihnen das unbestreitbar klar wurde?
Es gab einen bestimmten Moment, und ich kann ihn genau benennen, weil ich ihn selbst erlebt habe. Ich war an einem Luxusunternehmen beteiligt, das alles hatte, was hätte funktionieren müssen. Einen renommierter CEO mit starker öffentlicher Präsenz, einen glaubwürdiger Vorstand, professionelle Due Diligence und institutionelle Investoren, die die Branche kannten. Die erste Serie-A-Finanzierungsrunde wurde auf einer scheinbar soliden Grundlage abgeschlossen. Sechs Monate später stand der CEO bei der ersten Vorstandssitzung nach der Kapitalbeschaffung auf und verkündete, dass die chinesischen und russischen Kunden praktisch über Nacht verschwunden seien. Das Ende der chinesischen Geschenkpolitik und der Rubel-Zusammenbruch hätten die Umsatzbasis mit einem Schlag zunichte gemacht. Was folgte, war die Erkenntnis, dass das Kapital nicht wie geplant verwendet worden war, dass das Produkt schwerwiegende technische Probleme aufwies, auf die niemand hingewiesen hatte, und dass die Märkte, deren Erschliessung der Geschäftsplan versprochen hatte – die USA und Japan –, nie erschlossen worden waren.
Wir ersetzten den CEO auf der Stelle. Dann kam eine zweite Vorstandssitzung mit einer zweiten Runde schlechter Nachrichten. Dann eine Wandelanleihe. Dann noch eine. Dann Serie B, C, D, E. Schliesslich 60 Investoren, 250 Zeilen in der Kapitaltabelle, Wandelanleihen nach unterschiedlichen Vorlagen entworfen, wovon manche nicht einmal gegengezeichnet waren. Das Unternehmen verbrannte Dutzende Millionen, um für einen Käufer, der nie kam, attraktiv zu wirken, in einem Markt, der zu klein und zu teuer war, um die um ihn herum aufgebaute Struktur jemals gerechtfertigt zu haben.
Es endete in der Insolvenz. Jeder Investor verlor alles. Was mir im Gedächtnis bleibt, sind nicht die externen Schocks, die zwar real, aber überwindbar waren. Es ist vielmehr, dass bei jeder Vorstandssitzung, mit intelligenten, erfahrenen Leuten im Raum, die Entscheidungen immer wieder das ehrliche Gespräch aufschoben. Niemand wollte derjenige sein, der sagte, dass das Modell von Anfang an gescheitert war. Die Unternehmensführung versagte nicht dramatisch, sondern schrittweise, eine aufgeschobene Frage nach der anderen. Da wurde mir klar, dass die gefährlichsten Versäumnisse im Vorstand sich nicht ankündigen, sondern sich still und leise anhäufen, bis nichts mehr zu retten ist.
Ihr Weg hat Sie von Pictet und BlueCrest Capital zu Family Offices und Verwaltungsratsmandaten geführt. Was hat sich grundlegend geändert, als Sie aufgehört haben, von aussen zu beraten, und begonnen haben, operativ mitzuwirken?
Die Frage enthält in gewisser Weise schon die Antwort. Wenn man von aussen berät, ist man auf einer gewissen Ebene immer geschützt. Man bringt seine Analyse ein, gibt Empfehlungen ab, präsentiert seine Ansichten mit Überzeugung und geht dann nach Hause. Wenn der Kunde den Rat nicht befolgt oder ihn schlecht umsetzt oder sich die Situation in eine Richtung entwickelt, die man nicht vorhergesehen hat, gibt es eine professionelle Distanz, die den Aufprall abfedert. Man lernt, man passt sich an, aber man trägt nicht die volle Last davon. Als ich in operative Funktionen wechselte, verschwand diese Distanz. Und was sie ersetzte, war etwas, das ich nicht erwartet hatte: ein viel schärferer Instinkt dafür, was tatsächlich zählte, im Gegensatz zu dem, was von aussen nur wichtig aussah.
In meinen früheren Positionen hatte ich starke analytische Rahmenkonzepte entwickelt. Ich wusste, wie man eine Situation einschätzt, wie man sich eine Sichtweise erarbeitet und wie man Annahmen auf Herz und Nieren prüft. Was mir erst voll bewusst wurde, als ich mittendrin war, ist, wie viel von dem, was Ergebnisse bestimmt, nichts mit der Qualität der Analyse zu tun hat. Es hat mit dem Vertrauen zwischen Menschen zu tun, mit den unausgesprochenen Regeln darüber, wer was zu wem sagen darf, mit der Kluft zwischen dem, was in einer Besprechung beschlossen wird, und dem, was danach tatsächlich geschieht. Das sieht man von aussen nicht. Man muss mittendrin sein, mit seinem Namen unter dem Ergebnis stehen, bevor man wirklich versteht, womit man es zu tun hat. Dieser Wechsel vom Analysten zum Teilnehmer war das Prägendste, was meinem beruflichen Urteilsvermögen widerfahren ist.
Sie agieren an der Schnittstelle von Kapital, operativem Geschäft und Unternehmensführung: drei Bereiche, die die meisten Menschen voneinander trennen. Wie erklären Sie einem traditionellen Finanzfachmann, warum diese Trennung ein Fehler ist?
Ich sage ihnen, sie sollen aufhören, dies als drei Disziplinen zu betrachten, und anfangen, es als ein System mit drei Druckpunkten zu sehen. Zieht man an einem davon, bewegen sich die anderen beiden mit, ob man das nun geplant hat oder nicht. Ich war an einem Unternehmen beteiligt, bei dem sich dies so deutlich zeigte, wie ich es noch nie erlebt habe. Der Hauptinvestor strukturierte bei der Serie-A-Finanzierung eine Wasserfall-Regelung, die als Kapitalentscheidung völlig vertretbar war. Guter Schutz vor Verlusten, garantierte Hurdle Rate, Sitz im Vorstand. Wie aus dem Lehrbuch. Was diese Wasserfallvereinbarung dann operativ bewirkte, war, dass sie den Gründern die Motivation raubte, sobald es schwierig wurde, denn die Verteilungslogik bedeutete, dass sie effektiv für die Rendite des Investors arbeiteten, bevor sie selbst einen Cent zu sehen bekamen. Und was sie für die Unternehmensführung bedeutete, war subtiler, aber ebenso schädlich: Die Dynamik im Vorstand verlagerte sich von kollektiver Problemlösung hin zu gegensätzlichen Positionen, da die Interessen des Investors und die aller anderen nun strukturell nicht mehr aufeinander abgestimmt waren.
Als das Unternehmen von externen Schocks getroffen wurde, hätte der Vorstand in der Lage sein müssen, ein ehrliches Gespräch darüber zu führen, was das Unternehmen tatsächlich war und ob es noch zu retten war. Stattdessen sass dort ein Raum voller Leute, die nur darauf bedacht waren, ihr eigenes Risiko zu minimieren. Die Führungsstruktur war völlig unbrauchbar geworden. Nicht, weil jemand eine einzige katastrophale Entscheidung getroffen hätte, sondern weil jede Kapitalentscheidung getroffen worden war, ohne zu fragen, welche Auswirkungen sie auf die Unternehmensleitung oder die frühen Investoren haben würde. Ein traditioneller Finanzexperte wird Ihnen sagen, dass dies getrennte Fragen sind. Das sind sie nicht!
Was ist das grösste Missverständnis, das Vorstandsmitglieder über ihre eigene Rolle haben?
Dass sie dazu da sind, zu bestätigen. Das wird selten so ausdrücklich gesagt, aber das Verhalten verrät es. Man sieht es daran, wie sich Vorstandsmitglieder vorbereiten, oder eben nicht. Man sieht es daran, wie Sitzungen ablaufen: Das Management präsentiert, und der Vorstand hört zu, nickt und stellt Fragen, die Engagement signalisieren, ohne tatsächlich Reibung zu erzeugen. Und man sieht es am deutlichsten in den entscheidenden Momenten, wenn eine Entscheidung auf dem Tisch liegt, die es verdient, hinterfragt zu werden, und diese Hinterfragung ausbleibt.
Ich sass in einem Vorstand, dessen Vorsitzender gleichzeitig der Gründer war: ein zutiefst respektierter Mann mit einer Erfolgsbilanz, die es fast unhöflich erscheinen liess, anderer Meinung zu sein. Jede wichtige Entscheidung wurde reibungslos durchgesetzt. Nicht, weil die Entscheidungen immer richtig waren, sondern weil sich der Raum unbewusst darauf geeinigt hatte, dass sein Urteil das Mass aller Dinge war und die Rolle aller anderen darin bestand, ihm bei der Umsetzung zu helfen.
Das ist kein Vorstand. Das ist ein teurer Beirat mit rechtlicher Haftung. Die Rolle, an die ich mittlerweile glaube und die ich zu praktizieren versuche, kommt dem näher, was ich als strukturierten Skeptizismus bezeichnen würde. Nicht Opposition um der Opposition willen, sondern die echte Bereitschaft, die Frage zu stellen, die alle Anwesenden zu vermeiden versuchen. In einer Situation, die ich selbst erlebt habe, war die Frage, die niemand im richtigen Moment stellte, ganz einfach: Ist dieser Markt tatsächlich gross genug, um die Struktur zu tragen, die wir um ihn herum aufbauen? Es war keine komplizierte Frage. Sie erforderte kein Fachwissen. Es bedurfte lediglich jemandes, der bereit war, Unbehagen im Raum zu verursachen. Niemand war dazu bereit. Und dieses Schweigen kostete jeden Investor am Tisch alles, was er investiert hatte.
Sie bilden zukünftige Vorstandsmitglieder aus. Welche Fähigkeit fehlt am häufigsten bei Kandidaten, die auf dem Papier qualifiziert wirken?
Die Fähigkeit, in der Unbehaglichkeit zu verharren. Das ist das, was man in einem Lebenslauf nicht sehen kann und was man in einem echten Sitzungssaal nicht lange vortäuschen kann. Ich habe mit Vorstandsmitgliedern zusammengearbeitet, die auf dem Papier alles hatten: die richtigen Qualifikationen, die richtige Erfahrung, das richtige Branchenwissen. Sie konnten eine Situation analysieren, sie konnten eine Meinung artikulieren, sie konnten sich in einem Gespräch behaupten. Und dann setzt man sie in einen Raum, in dem die Dynamik schwierig ist, in dem der Gründer defensiv ist, in dem die Zahlen nicht stimmen, aber niemand es laut ausspricht, und sie brechen zusammen. Oft nicht dramatisch, sie stürmen nicht hinaus oder verlieren die Beherrschung. Sie finden einfach stillschweigend einen Weg, nicht die Person zu sein, die ausspricht, was jeder sehen kann. Sie stellen eine abgeschwächte Version der Frage. Sie akzeptieren eine unvollständige Antwort. Sie sagen sich, dass sie im nächsten Quartal darauf zurückkommen werden.
Ich habe das immer wieder beobachtet. Das Unbehagen, einem charismatischen CEO entgegenzutreten, einen Geschäftsplan in Frage zu stellen, für den sich der Vorsitzende stark gemacht hat, die Stimme zu sein, die die Dinge verlangsamt, während alle anderen glauben wollen, dass das nächste Quartal anders wird, dieses Unbehagen ist oft zu gross. Was ich zu vermitteln versuche und wonach ich suche, ist die Fähigkeit, dieses Unbehagen auszuhalten und trotzdem das Wort zu ergreifen. Nicht aggressiv, nicht selbstgerecht, sondern klar und ohne Rückzug. Das ist wirklich das Seltenste in einem Sitzungssaal. Und meiner Erfahrung nach ist das Fehlen dieser Fähigkeit gefährlicher als jede Lücke im Fachwissen.
Sie beschreiben Strukturen, die «auf dem Papier solide wirken, aber unter Druck zusammenbrechen». Was sind die Frühwarnzeichen, Dinge, die ein Aussenstehender tatsächlich erkennen kann, bevor der Zusammenbruch eintritt?
Ich habe beobachtet, wie jedes einzelne davon nacheinander in einer Situation auftrat, in die ich direkt involviert war. Das erste Anzeichen war die Kluft zwischen der Geschichte und den Details. Der Geschäftsplan war auf der obersten Ebene überzeugend mit neuen Märkten, starken Marken, glaubwürdigermCEO, aber wenn man nach den Einzelheiten fragte, gab es für die Marktentwicklung in den USA und Japan, die für die Wachstumsthese zentral war, keinen konkreten Plan. Es war ein Wunsch, der als Strategie getarnt war.
Das zweite Anzeichen war das Verhältnis des CEO zur Realität. Er war wirklich charismatisch, wirklich visionär und wirklich mehr am Image des Unternehmens interessiert als an seinen operativen Fundamentaldaten. Diese Kombination aus Charme statt Substanz an der Spitze ist eines der zuverlässigsten Warnsignale, die ich kenne. Das dritte war das, was ich als selektive Transparenz bezeichnen würde. Informationen flossen frei, wenn es gute Nachrichten gab. Doch als die Umsätze nachliessen, meldete sich niemand freiwillig. Man musste nachfragen und dann noch einmal nachfragen. Ein Vorstand, der erst dann über Probleme informiert wird, wenn sie unvermeidbar werden, hat bereits die Fähigkeit zur Führung verloren.
Das vierte Anzeichen war die übermässige Aktivierung von Aufwendungen in der Bilanz: ein Warnsignal, das bei der Due Diligence sichtbar war und stillschweigend beiseitegeschoben wurde. Meiner Erfahrung nach sagt es manchmal etwas darüber aus, wie ein Unternehmen im weiteren Sinne mit unbequemen Wahrheiten umgeht, wenn es grosszügig definiert, was als Vermögenswert gilt. Keines dieser Anzeichen erforderte Insiderwissen. Sie waren alle für jeden sichtbar, der bereit war, hinter die Fassade zu blicken. Das Problem ist, dass zu dem Zeitpunkt, an dem ein Deal die Investitionsphase erreicht, mächtige Kräfte, Dynamik, sozialer Druck, investierte Zeit und die Angst, etwas zu verpassen, dazu führen, dass ein Blick hinter die Fassade wie ein Fauxpas wirkt. Zu lernen, es trotzdem zu tun, und zwar höflich, aber beharrlich, ist eine der wertvollsten Fähigkeiten, die ich kenne.
Ihre Forschung konzentriert sich auf kognitive Verzerrungen bei der Entscheidungsfindung auf Vorstandsebene. Welche Verzerrung halten Sie für die gefährlichste, und warum wird sie in dem Raum, in dem sie auftritt, so selten erkannt?
Diejenige, auf die ich immer wieder zurückkomme, ist das, was ich als «fachwissenbasierte Selbstüberschätzung» bezeichnen würde. Um auf mein früheres Beispiel aus der Luxusgüterbranche zurückzukommen: An diesem Vorstandstisch sassen Leute, die die Branche wirklich kannten, die Marktzyklen miterlebt hatten, die Unternehmen aufgebaut und verkauft hatten. Echte Erfahrung, echte Erfolgsbilanz. Und genau diese kollektive Glaubwürdigkeit wurde zum Problem. Als der CEO einen Geschäftsplan vorlegte, der von einer raschen Durchdringung des US- und des japanischen Marktes ausging, widersprach niemand entschieden genug, denn jeder im Raum hatte darin ein Muster wiedererkannt, das er schon einmal erfolgreich gesehen hatte. Als die Kapitalisierung der F&E bei der Due Diligence Alarmglocken läuten liess, wurde dies zur Kenntnis genommen und beiseitegeschoben, denn erfahrene Investoren hatten schon zuvor aggressive Bilanzierung gesehen, und das Unternehmen hatte sie überstanden. Als die ersten Anzeichen einer Umsatzkonzentration auftraten, wurden sie wegdiskutiert, denn wer sich in Schwellenmärkten auskennt, weiss, dass makroökonomische Schocks vorkommen und Unternehmen sich davon erholen. Jedes Mal, wenn man hätte innehalten und eine kritischere Frage stellen sollen, lieferte die Erfahrung einen Grund, es nicht zu tun. Das ist die Voreingenommenheit. Es fühlt sich nicht wie Selbstgefälligkeit an. Es fühlt sich wie Urteilsvermögen an. Es sieht aus wie die Gelassenheit von Menschen, die das schon einmal erlebt haben. Der Grund, warum dies im Raum fast nie erkannt wird, ist, dass die Personen, die diese Haltung an den Tag legen, die glaubwürdigsten Stimmen am Tisch sind. Dies in Frage zu stellen, fühlt sich an, als würde man ihre Erfolgsbilanz anzweifeln oder respektlos sein, was niemand tun möchte. In diesem Unternehmen hatte sich das Muster bereits festgesetzt, als die erste Vorstandssitzung nach der Kapitalbeschaffung die wahre Situation offenbarte. Erfahrene Leute hatten sich gemeinsam eine Geschichte eingeredet, und diese Geschichte war für sie realer geworden als die Zahlen. Das ist der Moment, in dem Erfahrung aufhört, ein Vorteil zu sein, und anfängt, einen zu blenden.
Kluge, erfahrene Leute machen immer wieder dieselben vermeidbaren Fehler. Ist das Ihrer Ansicht nach ein Problem der Entscheidungsstrukturen oder der Menschen selbst?
Ehrlich gesagt, beides. Nachdem ich in genügend Vorständen gesessen und genug kluge Leute dabei beobachtet habe, wie sie gegen dieselben Mauern laufen, bin ich zu der Überzeugung gelangt, dass die Struktur die Person im Raum prägt. Ich habe gesehen, wie dieselbe Person in einem Vorstandssetting wirklich mutig war und in einem anderen völlig schwach oder passiv. Das sagt etwas Wichtiges aus: Es geht nicht um den Charakter, es geht darum, was der Raum zulässt. Und die meisten Räume sind – oft durch Gewohnheit und Hierarchie – stillschweigend so gestaltet, dass sie Einigkeit zulassen und Widerspruch unterbinden. Die Menschen passen sich dem an. Sie sind nicht schwach; sie sind menschlich. Der Fehler besteht darin, einen Raum zu schaffen, der Schweigen oder einen starken passiven Konsens belohnt, und sich dann zu wundern, wenn man genau das bekommt.
Wie verändert Zeitdruck die Qualität von Entscheidungen im Vorstand, und was sollten Vorstände anders machen, wenn sie wirklich nicht langsamer vorgehen können?
Zeitdruck ist der Moment, in dem jede gute Absicht bezüglich des Prozesses über Bord geworfen wird. Ich war schon in Vorständen, in denen eine Entscheidung innerhalb von achtundvierzig Stunden getroffen werden musste, und habe beobachtet, wie ein Vorstand aus wirklich fähigen Leuten die Entscheidung im Grunde demjenigen überliess, der als Erster das Wort ergriff und am selbstbewusstesten klang. Nicht, weil sie faul waren, sondern weil Dringlichkeit eine psychologische Erlaubnis schafft, die Beratungen zu beenden. Es fühlt sich verantwortungsvoll an, entschlossen zu sein. Es fühlt sich nach Führung an. Was es in den meisten Fällen tatsächlich ist: Die ranghöchste oder lauteste Stimme im Raum erhält unangefochten das Wort, während sich alle anderen einreden, dass keine Zeit für Fragen zu einem Plan B bleibt. Die Qualität der Entscheidung sinkt, und niemand bemerkt es, weil Geschwindigkeit als Kompetenz empfunden wird. Was ich als wirksam erlebt habe, ist, sich im Voraus auf eine einzeilige Schlüsselfrage zu einigen, die beantwortet werden muss, bevor eine dringende Entscheidung getroffen wird. Kein vollständiger Prozess. Nur eine ehrliche Frage, die den Raum zwingt, für sechzig Sekunden innezuhalten. Diese Gewohnheit hilft, das Tempo zu drosseln und unter Druck bessere Entscheidungen zu treffen.
Was passiert eigentlich, nachdem das Kapital eingesetzt wurde, und warum schenken die meisten Investoren dieser Phase zu wenig Aufmerksamkeit?
Was nach dem Einsatz passiert, ist, dass die Realität einsetzt. Und die Realität entspricht fast nie dem, was im Investitionsmemorandum beschrieben wurde. Ich habe das schon so oft gesehen, dass es mich nicht mehr überrascht, aber es frustriert mich immer noch. Investoren verbringen Monate mit der Due Diligence, sie verhandeln jede Klausel des Term Sheets, sie modellieren die Renditen auf sechs verschiedene Arten. Und dann fliesst das Geld, und die Aufmerksamkeit richtet sich auf das nächste Geschäft. Die Gründer, die im Pitch-Raum beeindruckend waren, leiten nun etwas, das dreimal so komplex ist wie alles, was sie zuvor geleitet haben. Oft ohne den richtigen Vorstand, oft ohne jemanden, den sie anrufen können, wenn die Dinge seltsam werden. Und die Dinge werden immer seltsam.
In den ersten sechs bis achtzehn Monaten nach der Investition legen Unternehmen entweder das operative Fundament, das sie tragen wird, oder sie entwickeln schlechte Gewohnheiten und Governance-Lücken, die später alle teuer zu stehen kommen. Ich habe begonnen, dieser Phase viel mehr Aufmerksamkeit zu schenken, nachdem ich miterlebt habe, wie ein perfekt strukturiertes Geschäft innerhalb von zwei Jahren zerfiel, nicht weil die These falsch war, sondern weil sich niemand um die Governance kümmerte, während das Team mit der Umsetzung beschäftigt war. Der Ertrag der Zeit, die man in dieses Zeitfenster nach der Übernahme investiert, ist meiner Erfahrung nach höher als bei fast allem, was man zu Beginn tut.
Family Offices bringen eine besondere Dynamik mit sich: Familienpolitik, Generationsunterschiede, emotionale Bindung an Vermögenswerte. Welche Governance-Prinzipien sind in diesem Zusammenhang am wichtigsten?
Governance ist im Grunde ein emotionales Problem, das als strukturelles Problem getarnt ist. Die Rahmenbedingungen sind wichtig, aber wenn man nicht versteht, was die Menschen am Tisch tatsächlich antreibt, sind diese Rahmenbedingungen nur leeres Papier. Ich habe Situationen erlebt, in denen eine vollkommen rationale Veräusserungsentscheidung unmöglich wurde, weil es sich bei dem betreffenden Vermögenswert um das Unternehmen handelte, das der Grossvater aufgebaut hatte. Ich habe beobachtet, wie Generationswechsel scheiterten, nicht weil die nächste Generation inkompetent war, sondern weil niemand jemals ein ehrliches Gespräch darüber geführt hatte, wer tatsächlich das Sagen hatte. Das Prinzip, auf das ich immer wieder zurückkomme, ist Trennung oder Übergang. Klarheit darüber, wann man als Familienmitglied spricht und wann man als Aktionär oder Treuhänder spricht. Das sind unterschiedliche Rollen, die in verschiedene Richtungen ziehen, und so zu tun, als wäre es anders, lässt die Spannungen nicht verschwinden, sondern macht es nur schwieriger, sie zu benennen. Die Familien, die ich dabei beobachtet habe, wie sie das gut meistern, sind diejenigen, die diese unangenehmen Gespräche frühzeitig geführt haben, meist mit einer unabhängigen Stimme im Raum, die kein Interesse daran hatte, alle zufrieden zu stellen. Diese Rolle ist das Wertvollste, was man in die Governance-Struktur eines Family Office einbringen kann.
Sie haben private Anlageportfolios von Grund auf aufgebaut. Was würden Sie heute anders machen als zu Beginn Ihrer Karriere?
Ehrlich gesagt würde ich viel weniger Zeit mit Finanzkonstruktionen verbringen und viel mehr Zeit mit den Menschen und der Governance, und ich würde das tun, bevor das Geld fliesst, nicht danach. Zu Beginn meiner Karriere glaubte ich, wie die meisten Menschen, die so ausgebildet wurden wie ich, dass ein gut strukturiertes Geschäft einen schützt. Gute Konditionen, vernünftige Bewertung, saubere Dokumentation. Und diese Dinge sind in der Tat wichtig. Aber ich habe gesehen, wie gut strukturierte Geschäfte völlig schiefgelaufen sind, weil der Vorstand nur eine nachträgliche Überlegung war, und ich habe gesehen, wie chaotische Geschäfte überlebt haben, weil die richtigen Leute am Tisch sassen und Probleme gemeinsam lösen konnten. Die Struktur rettet einen nicht, wenn es schwierig wird. Die Menschen tun es.
Was ich ausserdem anders machen würde, ist, früher ehrlicher zu sein, wenn es um Situationen geht, die nicht funktionieren. Es gibt eine besondere Falle auf den privaten Märkten: Man hat viel Zeit und Kapital in etwas investiert, und es gibt Anzeichen dafür, dass es nicht so läuft, wie es sollte, aber man findet immer wieder Gründe zu glauben, dass das nächste Quartal anders sein wird. Ich bin mehr als einmal in diese Falle getappt. Die versunkenen Kosten in Verbindung mit dem Zeitdruck üben einen Druck auf einen aus, der schwer zu beschreiben ist, bis man ihn selbst gespürt hat. Was ich heute weiss: In dem Moment, in dem man Gründe dafür erfindet, zu bleiben, anstatt wirklich zu prüfen, ob man es tun sollte, hat man die eigene Frage bereits beantwortet. Sich in solchen Momenten nicht selbst im Weg zu stehen, ist schwieriger als jedes Finanzmodell und letztendlich wertvoller.
Welche strukturellen Veränderungen auf den privaten Märkten beobachten Sie derzeit, die von Investoren nicht ernst genug genommen werden?
Der erste Punkt wäre die Geschwindigkeit, mit der Geschäfte derzeit abgeschlossen werden. Der Wettbewerbsdruck hat die Due Diligence so stark verkürzt, dass man manchmal Verpflichtungen auf der Grundlage von Informationen eingeht, die vor fünf Jahren noch als vorläufig gegolten hätten. Das weiss jeder. Niemand will derjenige sein, der das Geschäft verlangsamt und dadurch verliert. Also hat sich der Markt kollektiv darauf geeinigt, so zu tun, als sei schneller in Ordnung, als kompensiere Erfahrung die spärlicheren Informationen und als gäbe es keinen Plan B. Das führt dazu, dass die gesamte Governance-Arbeit auf die Zeit nach dem Abschluss verschoben wird, wenn man weniger Einfluss und weniger Zeit hat und der Gründer, der gerade das Geld erhalten hat, nicht besonders darauf erpicht ist, dass ihm ein Vorstand vorschreibt, was er zu tun hat.
Der zweite Punkt betrifft das, was im Bereich Impact Investing geschieht. Es fliesst echtes Kapital in echte Probleme, und das finde ich ermutigend. Aber die Governance-Infrastruktur hat nicht Schritt gehalten. Man hat idealistische Gründer, Investoren, die eher von Werten als von Renditezwängen motiviert sind, und Vorstände, die sich manchmal eher wie Selbsthilfegruppen als wie Entscheidungsgremien anfühlen. Niemand will derjenige sein, der Strenge einführt, weil es sich so anfühlt, als widerspräche dies dem Geist des Unternehmens oder der Gründer. Dieser Instinkt ist gleichermassen verständlich und gefährlich. Ich habe gesehen, wie Impact-Unternehmen Entscheidungen getroffen haben, die ein konventionelles Portfoliounternehmen niemals überlebt hätte, gerade weil die gemeinsamen Werte eine blinde Stelle geschaffen haben, wo eigentlich kritisches Denken hätte stattfinden sollen.
Sie suchen bewusst nach Mandaten, bei denen etwas kaputt ist oder nicht funktioniert. Was zieht Sie an Komplexität und Schwierigkeiten, und woher nehmen Sie die Energie, sich auf solche Situationen einzulassen?
Ich bin mir nicht sicher, ob ich es mir ausgesucht habe, eher habe ich entdeckt, dass ich dort tatsächlich am besten funktioniere. Zu Beginn meiner Karriere hatte ich vollkommen angenehme Arbeitsziele in gut geführten Organisationen mit klaren Vorgaben und relativ vorhersehbaren Umgebungen. Und ich habe die Arbeit gut genug erledigt. Aber mir fiel auf, dass ich in anspruchsvolleren Situationen lebendiger war. In solchen, in denen die Diagnose nicht offensichtlich war, in denen die Menschen unter Druck standen, in denen wirklich viel auf dem Spiel stand. In solchen Situationen passiert etwas, das sonst nirgendwo passiert: die Menschen hören auf, eine Rolle zu spielen, und fangen an, ehrlich zu sein oder zumindest ihre wahre Persönlichkeit zu zeigen. Ein Vorstand, der sich in echten Schwierigkeiten befindet, wird in einer Sitzung ein authentischeres Gespräch führen als ein Vorstand in einer komfortablen Lage in einem ganzen Jahr. Ich empfinde das als klärend und nicht als kräftezehrend.
Der andere Teil ist einfacher: Ich glaube aufrichtig, dass die meisten festgefahrenen Situationen lösbar sind und dass das, was zwischen dem aktuellen Stand und dem möglichen Ziel steht, meist nicht Kapital oder Strategie ist, sondern Klarheit. Klarheit darüber, was tatsächlich geschieht, was sich ändern muss und wer was tun muss. Das zu schaffen, ist etwas, das ich kann, und das Wissen, dass man helfen kann, ist eine ganz eigene Art von Energie. Ich habe gelernt, auf Situationen zu achten, die reparabel aussehen, es aber nicht sind – wo die Dysfunktion so tief in der Unternehmenskultur oder den Persönlichkeiten verankert ist, dass keine noch so grosse Klarheit daran etwas ändern kann. Ich bin schon in einige davon geraten. Man lernt, die schwachen Signale früher zu erkennen.
Wenn Sie einem jungen Finanzfachmann einen Rat geben könnten, etwas, das Ihnen Zeit und echte Fehler erspart hätte, was wäre das?
Lerne, dich mit Stille in einem Raum wohlzufühlen. Das klingt fast trivial, aber ich meine es ernst. Die meisten Fehler, die ich zu Beginn meiner Karriere gemacht habe, passierten, weil sich jemand gezwungen fühlte, eine Stille mit einer Stellungnahme zu füllen, bevor er seine Gedanken tatsächlich zu Ende gedacht hatte. In der Finanzbranche herrscht ein enormer Druck, eine Meinung zu haben, Überzeugung zu zeigen, die Person mit der Antwort zu sein. Dieser Druck ist unerbittlich und beginnt sehr früh. Wenn man nicht aufpasst, führt das dazu, dass man sich an Standpunkte bindet, bevor man sie wirklich hinterfragt hat, weil die Alternative, nämlich mit Unsicherheit zu leben, sich beruflich gefährlich anfühlt. Die Menschen, die ich in den letzten dreissig Jahren am meisten respektiert habe, sind diejenigen, die ohne Verlegenheit sagen konnten: «Ich weiss es noch nicht», die eine Frage länger offen halten konnten, als es angenehm war, und die ihre Meinung änderten, ohne dies als Niederlage zu betrachten. Diese Fähigkeit, wirklich unsicher zu bleiben, ist seltener als jede technische Fertigkeit, die mir einfällt, und auf lange Sicht wertvoller als fast alles, was man in einem Ausbildungsprogramm oder an einer Business School lernt. Niemand lehrt sie, weil sie nicht wie eine Fertigkeit aussieht. Sie sieht aus wie Zögern. Das ist sie aber nicht.
Die Fragen hat Binci Heeb gestellt.
Fulvio Maccarone, CFA, ist Investor im Bereich der privaten Märkte und Vorstandsmitglied mit über 30 Jahren Erfahrung an der Schnittstelle zwischen Kapital, operativem Geschäft und Unternehmensführung. Er hat den Einsatz von mehr als 2,5 Milliarden US-Dollar in private Investitionen in Form von Fonds, Co-Investments, Venture- und Wachstumskapital geleitet, unter anderem in leitenden Positionen bei Pictet, BlueCrest und einem der größten Family Offices Europas.
Heute investiert er in europäische Deep-Tech- und nachhaltigkeitsorientierte Unternehmen, darunter Woodoo, Enshift und Daphne Technology, und ist als nicht geschäftsführendes Vorstandsmitglied in Unternehmen aus den Bereichen Technologie, Gesundheitswesen, Immobilien und Konsumgüter tätig. Zudem unterrichtet er angehende Vorstandsmitglieder an der Startup Board Academy im Thema Unternehmensführung und schliesst derzeit seine Doktorarbeit über kognitive Verzerrungen bei der Entscheidungsfindung auf Vorstandsebene ab.
Von Genf aus und in fünf europäischen Sprachen berät er Finanzinstitute, Family Offices und Vorstände in den Bereichen Anlagestrategie, Unternehmensführung und komplexe Restrukturierungen.
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